價值投資君丨值得重溫：李錄的價值投資路
全世界最睿智的投資大師查理·芒格一生只做了三個投資：伯克希爾哈撒韋、好市多和李錄的基金。
李錄曾被外界盛傳為巴菲特繼承人。2008年推薦巴菲特入股比亞迪，使伯克希爾·哈撒韋 獲得高達12億美元的回報。2004年，芒格先生成為李錄的投資合伙人。
芒格在2019年Daily Journal 年會問答中評價說：“關(guān)于李錄，他不是一般人，他是中國版的沃倫·巴菲特，他特別有天分，我特別愿意支持他。我都95 歲了，我這一輩子只把芒格家族的錢交給了一個外人管理，他就是李錄。”
芒格還難得地不吝贊美說：“李錄干得非常漂亮，他取得的成績確實很優(yōu)秀。我選人可是非常挑剔的，選中了李錄之后，拿誰和李錄比，誰都比不上……選中李錄后，我只需要耐心等待。明智的人能耐心等待，讓時間流逝，體會其中的妙處，大多數(shù)人總是瞎忙活。”
李錄的投資經(jīng)歷以及他與芒格的結(jié)緣過程，李錄在芒格著作《窮查理寶典》的序言中寫過一段。
“投資人記事“摘錄其中部分，小標為編輯所加。感謝李錄先生的慷慨分享。
來源：投資人記事
白手起家的經(jīng)歷
第一次接觸巴菲特／芒格的價值投資體系可以追溯到二十年前。
那時候我剛到美國，舉目無親，文化不熟、語言不通。僥幸進入哥倫比亞大學就讀本科，立刻便面臨學費、生活費昂貴的問題。
雖然有些獎學金以及貸款，然而，對一個身無分文的學生而言，那筆貸款是天文數(shù)字的債務，不知何時可以還清，對前途一片迷茫焦慮。
相信很多來美國讀書的中國學生，尤其是要靠借債和打工支付學費和生活費的學生都有過這種經(jīng)歷。
由于在七八十年代的中國長大，我那時對經(jīng)商幾乎沒有概念。在那個年代，商業(yè)在中國還不是很要緊的事。
一天，一位同學告訴我：“你要是想了解在美國怎么能賺錢，商學院有個演講一定要去聽。”
那個演講人的名字有點怪，叫巴菲特（Buffett），很像 “自助餐”（Buffet）的意思。
我一聽這個名字蠻有趣，就去了。那時巴菲特還不像今天這么出名，去的人不多，但那次演講于我而言卻是一次醍醐灌頂?shù)慕?jīng)歷。
巴菲特講的是如何在股市投資。在此之前，股市在我腦子里的印象還停留在曹禺的話劇《日出》里所描繪的 30 年代上海的十里洋場，充滿了狡詐、運氣與血腥。
然而，這位據(jù)說在股市上賺了很多錢的美國成功商人，看上去卻顯然是一個好人，友善而聰明，頗有些學究氣，完全同我想象中的那些冷酷無情、投機鉆營的商人南轅北轍。
巴菲特的演講措辭簡潔、條理清晰、內(nèi)容可信。一個多鐘頭的演講把股票市場的道理說得清晰明了。
巴菲特說，股票本質(zhì)上是公司的部分所有權(quán)，股票的價格就是由股票的價值，也就是公司的價值所決定的。而公司的價值又是由公司的盈利情況及凈資產(chǎn)決定的。
雖然股票價格上上下下的波動在短期內(nèi)很難預測，但長期而言一定是由公司的價值決定的。而聰明的投資者只要在股票的價格遠低于公司實際價值的時候買進，又在價格接近或者高于價值時賣出，就能夠在風險很小的情況下賺很多錢。
聽完這番演講，我覺得好像撈到了一根救命稻草。難道一個聰明、正直、博學的人，不需要家庭的支持，也不需要精熟公司管理，或者發(fā)明、創(chuàng)造新產(chǎn)品，創(chuàng)立新公司，在美國就可以白手起家地成功致富嗎？我眼前就有這么一位活生生的榜樣！
那時我自認為不適合做管理，因為對美國的社會和文化不了解，創(chuàng)業(yè)也沒有把握。但是如果說去研究公司的價值，去研究一些比較復雜的商業(yè)數(shù)據(jù)、財務報告，卻是我的專長。
果真如此的話，像我這樣一個不名一文、舉目無親、毫無社會根基和經(jīng)驗的外國人不也可以在股票投資領(lǐng)域有一番作為了嗎？這實在太誘人了。
聽完演講后，我回去立刻找來了有關(guān)巴菲特的所有圖書，包括他致巴郡股東的年信及各種關(guān)于他的研究，也了解到芒格先生是巴菲特先生幾十年來形影不離的合伙人，然后整整花了一兩年的時間來徹底地研究他們，所有的研究都印證了我當時聽演講時的印象。
完成了這個調(diào)研過程，我便真正自信這個行業(yè)是可為的。
一兩年后，我買了有生以來的第一支股票。那時雖然我個人的凈資產(chǎn)仍然是負數(shù)，但積蓄了一些現(xiàn)金可以用來投資。
當時正逢 90 年代初全球化的過程剛剛開始，美國各行業(yè)的公司都處于一個長期上升的狀態(tài)，市場上有很多被低估的股票。
到1996 年我從哥大畢業(yè)的時候，已經(jīng)從股市投資上獲取了相當可觀的回報。
創(chuàng)業(yè)一度面臨生存危機
畢業(yè)后我一邊在投資銀行工作，一邊繼續(xù)自己在股票上投資。一年后辭職離開投行，開始了職業(yè)投資生涯。
當時家人和朋友都頗為不解和擔心，我自己也對前途也沒有十分的把握。坦白說，創(chuàng)業(yè)的勇氣也是來自于巴菲特和芒格的影響。
1998 年 1 月，我創(chuàng)立了自己的公司，支持者寡，幾個老朋友友情客串投資人湊了一小筆錢，我自己身兼數(shù)職，既是董事長、基金經(jīng)理，又是秘書、分析員。全部家當就是一部手機和一架筆記本電腦。
其時適逢 1997 年的亞洲金融危機，石油的價格跌破了每桶10 美元。我于是開始大量地買進一些亞洲優(yōu)秀企業(yè)的股票，同時也買入了大量美國及加拿大的石油公司股票。
但隨后的股票波動令當年就產(chǎn)生了 19%的賬面損失。這使得有些投資者開始擔心以后的運作情況，不敢再投錢了。其中一個最大的投資者第二年就撤資了。 再加上昂貴的前期營運成本，公司一度面臨生存的危機。
出師不利讓我倍受壓力，覺得辜負了投資人的信任。 而這些心理負擔又的確會影響到投資決策，比如在碰到好的機會時也不敢行動。而那時恰恰又是最好的投資時機。
這時，巴菲特和芒格的理念和榜樣對我起了很大的支持作用，在1973～1974年美國經(jīng)濟衰退中，他們兩位都有過類似的經(jīng)歷。在我最失落的時候，我就以巴菲特和芒格為榜樣勉勵自己，始終堅持凡事看長遠。
隨后，在 1998 年的下半年里，我頂住壓力、鼓起勇氣，連續(xù)做出了當時我最重要的三四個投資決定。恰恰是這幾個投資在以后的兩年里給我和我的投資者帶來了豐厚的回報。
現(xiàn)在回過頭來想，在時間上我是幸運的，但巴菲特和芒格的榜樣以及他們的書籍和思想，對我的確起了至關(guān)重要的影響。
但是，當時乃至現(xiàn)在華爾街上 絕大多數(shù)個人投資者，尤其是機構(gòu)投資者，在投資理念上所遵從的理論與巴菲特/芒格的價值投資理念是格格不入的。
比如，他們相信市場完全有效理論，因而相信股價的波動就等同真實的風險，判斷你的表現(xiàn)最看重你業(yè)績的波動性如何。
在價值投資者看來，投資股市最大的風險其實并不是價格的上下起伏，而是你的投資未來會不會出現(xiàn)永久性的虧損。
單純的股價下跌不僅不是風險其實是機會。不然哪里去找便宜的股票呢？就像如果你最喜歡的餐館里牛排的價格下跌了一半，你會吃得更香才對。
買進下跌的股票時是賣家難受，作為買家你應該高興才對。然而，雖然巴菲特和芒格很成功，大多數(shù)個人投資者和機構(gòu)投資者的實際做法卻與巴菲特/芒格的投資理念完全相反。
表面上，華爾街那些成名的基金經(jīng)理對他們表現(xiàn)出極大的尊重，但在實際操作上卻根本是南轅北轍，因為他們的客戶也是南轅北轍。他們接受的還是一套“波動性就是風險”、“市場總是對的”這樣的理論。而這在我看來，完全是誤人子弟的謬論。
但為了留住并吸引到更多投資者，我也不得不做了一段時間的妥協(xié)。有兩三年的時間，我也不得不通過做長短倉（LONG-SHORT）對沖，去管理旗下基金的波動性。
和做多（LONG）相比，做空交易（SHORT）就很難被用于長期投資。原因有三：
第一，做空的利潤上限只有 100%，但損失空間幾乎是無窮的，這正好是同做多相反的。
第二，做空（SHORT）要通過借債完成，所以，即使做空的決定完全正確，但如果時機不對，操作者也會面臨損失，甚至破產(chǎn)。
第三，最好的做空投資機會一般是各種各樣的舞弊情況，但舞弊作假往往被掩蓋得很好，需要很長時間才會敗露。例如麥道夫的騙局持續(xù)幾十年才被發(fā)現(xiàn)。
基于這三點原因，做空需要隨時關(guān)注市場的起落，不斷交易。
這樣做了幾年， 投資組合的波動性倒是小了許多，在 2001～02 由互聯(lián)網(wǎng)泡沫引發(fā)的金融危機中我們并沒有賬面損失，并小有斬獲，管理的基金也增加了許多。
表面上看起來還蠻不錯， 但其實我內(nèi)心很痛苦。如果同時去做空和做多，要控制做空的風險，就必須要不停地交易。但若是不停地交易的話，根本沒有時間真正去研究一些長期的投資機會。
這段時期的回報從波動性上而言比過去好，結(jié)果卻乏善可陳。但實際上，那段時間出現(xiàn)了許多一流的投資機會。
坦白的說，我職業(yè)生涯中最大的失敗并不是由我錯誤決定造成的損失（當然，我的這類錯誤也絕不在少數(shù)）， 而是在這一段時間里不能夠大量買進我喜歡的幾支最優(yōu)秀的股票。
這段時間是我職業(yè)生涯的一個低潮。我甚至一度萌生了退意，花大量時間在本不是我主業(yè)的風險投資基金上。
在前行道路的十字交叉路口，一個偶然的契機，我遇到了終生的良師益友查理·芒格先生。
走出與華爾街不同的道路
初識查理是我大學剛畢業(yè)在洛杉磯投行工作的時候，在一位共同朋友的家里第一次見到查理。
記得他給人的第一印象總是拒人于千里之外，他對談話者常常心不在焉，非常專注于自己的話題。但這位老先生說話言簡意賅，話語中充滿了讓你回味無窮的智慧。
初次見面，查理對我而言是高不可及的前輩，他大概對我也沒什么印象。
之后陸續(xù)見過幾次，有過一些交談，直到我們認識的第七年，在 2003 年一個感恩節(jié)的聚會中，我們進行了一次長時間推心置腹的交談。
我將我投資的所有公司，我研究過的公司以及引起我興趣的公司一一介紹給查理，他則逐一點評。我也向他請教我遇到的煩惱。
談到最后，他告訴我，我所遇到的問題幾乎就是華爾街的全部問題。整個華爾街的思維方式都有問題，雖然巴郡已經(jīng)取得了這么大的成功，但在華爾街上卻找不到任何一家真正模仿它的公司。
如果我繼續(xù)這樣走下去的話，我的那些煩惱永遠也不會消除。但我如果愿意放棄現(xiàn)在的路子，想走出與華爾街不同的道路，他愿意給我投資。這真讓我受寵若驚。
在查理的幫助下，我把公司進行了徹底的改組。在結(jié)構(gòu)上完全改變成早期巴菲特的合伙人公司和芒格的合伙人公司（注：巴菲特和芒格早期各自有一個合伙人公司來管理他們自己的投資組合）那樣的結(jié)構(gòu)，同時也除去了典型對沖基金的所有弊端。
愿意留下的投資者做出了長期投資的保證。而我們也不再吸收新的投資人。作為基金經(jīng)理，我無須再受華爾街那些投資者各式各樣的限制，而完成機構(gòu)改造之后的投資結(jié)果本身也證實了這一決定的正確性。
不僅公司的業(yè)績表現(xiàn)良好，而且這些年來我的工作也順暢了許多。我無須糾纏于股市沉浮，不斷交易，不斷做空。相反，我可以把所有的時間都花在對公司的研究和了解上。
我的投資經(jīng)歷已經(jīng)清楚地證明：按照巴菲特/芒格的體系來投資，必定會受益各方。
但因為投資機構(gòu)本身的限制，絕大部分的機構(gòu)投資者不采用這種方式，因此，它給了那些用這種方式的投資者一個絕好的競爭優(yōu)勢，而這個優(yōu)勢在未來很長的一段時間內(nèi)都不會消失。
芒格身體力行的成功品質(zhì)
查理對我而言，不僅是合伙人，是長輩，是老師，是朋友，是事業(yè)成功的典范，也是人生的楷模。
我從他的身上不僅學到了價值投資的道理，也學到了很多做人的道理。他讓我明白，一個人的成功并不是偶然的，時機固然重要，但人的內(nèi)在品質(zhì)更重要。
查理喜歡與人早餐約會，時間通常是七點半。記得第一次與查理吃早餐時，我準時趕到，發(fā)現(xiàn)查理已經(jīng)坐在那里把當天的報紙都看完了。雖然離七點半還差幾分鐘，讓一位德高望重的老人等我令我心里很不好受。
第二次約會，我大約提前了一刻鐘到達，發(fā)現(xiàn)查理還是已經(jīng)坐在那里看報紙了。
到第三次約會，我提前半小時到達，結(jié)果查理還是在那里看報紙，仿佛他從未離開過那個座位，終年守候。
直到第四次，我狠狠心提前一個鐘頭到達，六點半坐那里等候，到六點四十五的時候，查理悠悠地走進來了，手里拿著一摞報紙，頭也不抬地坐下，完全沒有注意到我的存在。
以后我逐漸了解，查理與人約會一定早到。到了以后也不浪費時間，會拿出準備好的報紙翻閱。
自從知道查理的這個習慣后，以后我倆再約會，我都會提前到場，也拿一份報紙看，互不打擾，等七點半之后在一起吃早飯聊天。
偶然查理也會遲到。有一次我?guī)б晃粊碜灾袊那嗄陝?chuàng)業(yè)者去見查理。查理因為從一個午餐會上趕來而遲到了半個小時。
一到之后，查理先向我們兩個年輕人鄭重道歉，并詳細解釋他遲到的原因，甚至提出午餐會的代客泊車（VALET PARK）應如何改進才不會耽誤客人四十五分鐘的等候時間。
那位中國青年既驚訝又感動，因為在全世界恐怕也找不到一位地位如查理一般的長者會因遲到向小輩反復道歉。
跟查理交往中，還有另一件事對我影響很大。
有一年查理和我共同參加了一個外地的聚會。活動結(jié)束后，我要趕回紐約，沒想到卻在機場的候機廳遇見查理。
他龐大的身體在過安檢檢測器的時候，不知什么原因不斷鳴叫示警。而查理就一次又一次地折返接受安檢，如此折騰半天，好不容易過了安檢，他的飛機已經(jīng)起飛了。
可查理也不著急，他抽出隨身攜帶的書籍坐下來閱讀，靜等下一班飛機。那天正好我的飛機也誤點了，我就陪他一起等。
我問查理：“你有自己的私人飛機，巴郡也有專機，你為什么要到商用客機機場去經(jīng)受這么多的麻煩呢？”
查理答：“第一，我一個人坐專機太浪費油了。第二，我覺得坐商用飛機更安全。”但查理想說的真正理由是第三條：“我一輩子想要的就是融入生活（engage life），而不希望自己被孤立(isolate)。”
查理最受不了的就是因為擁有了錢財而失去與世界的聯(lián)系，把自己隔絕在一個單間，占地一層的巨型辦公室里，見面要層層通報，過五關(guān)斬六將，誰都不能輕易接觸到。這樣就與現(xiàn)實生活脫節(jié)了。
“我手里只要有一本書，就不會覺得浪費時間。”查理任何時候都隨身攜帶一本書，即使坐在經(jīng)濟艙的中間座位上，他只要拿著書，就安之若素。
有一次他去西雅圖參加一個董事會，依舊按慣例坐經(jīng)濟艙，他身邊坐著一位中國小女孩，飛行途中一直在做微積分的功課。
他對這個中國小女孩印象深刻，因為他很難想像同齡的美國女孩能有這樣的定力，在飛機的嘈雜聲中專心學習。如果他乘坐私人飛機，他就永遠不會有機會近距離接觸這些普通人的故事。
而查理雖然嚴于律己，卻非常寬厚地對待他真正關(guān)心和愛的人，不吝金錢，總希望他人多受益。
他一個人的旅行，無論公務私務都搭乘經(jīng)濟艙，但與太太和家人一起旅行時，查理便會乘搭自己的私人飛機。
他解釋說：太太一輩子為我撫育這么多孩子，付出甚多，身體又不好，我一定要照顧好她。
查理雖不是斯坦福大學畢業(yè)的，但因他太太是斯坦福校友，又是大學董事會成員，查理便向斯坦福大學捐款六千多萬美金。
查理一旦確定了做一件事情，他可以去做一輩子。比如說他在哈佛高中及洛杉磯一間慈善醫(yī)院的董事會任職長達四十年之久。
對于他所參與的慈善機構(gòu)而言，查理是非?？犊馁澲?。但查理投入的不只是錢，他還投入了大量的時間和精力，以確保這些機構(gòu)的成功運行。
查理一生研究人類失敗的原因，所以對人性的弱點有著深刻的理解。基于此，他認為人對自己要嚴格要求，一生不斷提高修養(yǎng)，以克服人性本身的弱點。
這種生活方式對查理而言是一種道德要求。在外人看來，查理可能像個苦行僧，但在查理看來，這個過程卻是既理性又愉快，能夠讓人過上成功、幸福的人生。
查理就是這么獨特。但是想想看，如果芒格和巴菲特不是如此獨特的話，他們也不可能一起在五十年間為巴郡創(chuàng)造了在人類投資史上前無古人、后無來者的業(yè)績。